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作者 | 第一财经 周艾琳
近日，香港特区政府表示，欢迎立法会通过《稳定币条例草案》，以在中国香港设立法币稳定币发行人的发牌制度，完善对虚拟资产活动在香港的监管框架，以保持金融稳定，同时推动金融创新。
就在同一期间，美国的稳定币法案推出在即。《引导和建立美国稳定币国家创新法案》（GENIUS法案）目前以66票对32票通过了美国参议院的程序性投票，标志着该法案在参议院取得了重要进展。后续，法案将进入参议院全体表决阶段。如果参议院最终通过，法案还需送交众议院审议并通过，最后由总统签署生效。
事实上，从三年前起香港特区政府就开始关注稳定币。究竟港元稳定币背后的考量是什么？哪些机构有资格获得牌照？对此，第一财经独家采访了金融科技集团Hashkey代币化高级经理李炼炫，此前他负责牵头国内头部公募基金金在香港推出的第一批比特币ETF设计。在他看来，明确监管框架是主要意图，特别是2022年TerraUSD的崩盘事件后（稳定币一周内价值归零），各地监管机构都开始意识到，稳定币市场的有序发展需要清晰且明确的监管框架。同时，这也有助于维持香港的国际金融中心地位，尤其是增强对全球Web3项目和人才的吸引力。未来，最有可能申请并获得法币稳定币发行牌照的机构可能是银行、大型互联网企业、金融科技公司等。
明确稳定币监管框架
过去几年，全球范围内掀起了稳定币热潮。从Facebook推出的Libra，到Circle的USDC，再到监管趋严下的Tether等，稳定币正成为加密货币市场的重要一员。中国香港通过《稳定币条例草案》无疑是在全球虚拟资产监管领域迈出关键一步，事实上这一尝试的落地先于美国。
目前币圈稳定币的总体规模约2500亿美元，总规模看似不大，但增速惊人。2019年3月时约为50亿美元，短短6年增长约45倍。稳定币具有一定的匿名性且波动性极低，越来越多人将它当成美元的代替品来使用。稳定币最大的潜在问题无疑就是滥发，虽然Tether和Circle这两大主流发行方一直表示其持有资产等于甚至是高于发币量，比如说Tether声称其储备中《乐动官网登录》有约53亿美元的超额储备，超出1：1挂钩USDT所需的部分。
从三年前起香港特区政府就开始关注稳定币。特别是2022年TerraUSD的崩盘事件后，各地监管机构都开始意识到，稳定币市场的有序发展需要清晰且明确的监管框架。
李炼炫对记者表示，香港金管局于2022年发布加密资产和稳定币讨论文件，邀请业界和公众就有关的监管模式提出意见。在2023年财经事务及库务局（财库局）和金管局联合发表公众咨询文件，就有关监管稳定币发行人的立法建议收集意见。今年立法会通过《稳定币条例草案》。
他表示，正如香港特区政府在公众咨询文件中所提到的那样，对稳定币实施监管，这背后主要有几个政策目的考量。
首先，明确的监管框架可有效应对法币稳定币对货币与金融稳定构成的潜在风险。稳定币在资本跨境流通、反洗钱等方面可能对传统金融体系带来新的挑战，通过施加监管可有效化解其中风险。
其次，为法币稳定币用户提供足够的保障。避免类似TerraUSD这类的事件再次发生给投资者造成损失。
此外，维持香港的国际金融中心地位。从国际视角来看，这一监管政策顺应了全球主流趋势，与美国GENIUS法案、欧盟MiCA法案等国际监管标准相呼应，有助于巩固香港作为国际金融中心的地位，增强对全球Web3项目和人才的吸引力。
另一重要考量在于，香港特区政府此举也可促进香港虚拟资产生态圈的可持续和负责任地发展。通过建立清晰的监管框架，不仅能够增强投资者和机构对本地虚拟资产市场的信任度，还将吸引更多合规企业选择香港作为业务发展基地，丰富香港的数字金融生态。
事实上，香港始终在探路加密资产。2021 年 2 月 19 日，ProShares 向美国证券交易委员会（SEC）提交了比特币期货 ETF 的申请，同年10月正式上市；2024年1月10日，美国SEC批准了11只比特币现货ETF的上市申请，包括来自贝莱德、富达等大型资管机构；香港则于2024年4月29日开始发行比特币现货ETF，首批共计6只ETF产品，分别由三家内地头部公募基金的香港子公司发行。
业内人士对记者表示，当前香港比特币ETF的最大问题在于流动性欠佳，同时交易手续费仍相对偏高。
李炼炫对记者称，稳定币发牌制度和虚拟资产现货ETF，都属于香港虚拟资产生态布局中的重要组成部分，可协同巩固香港的国际金融中心地位。在未来，稳定币的法币挂钩属性也有助于投资者在传统货币与加密资产之间更便捷地转换，增强虚拟资产现货ETF的二级市场流动性。
“但需注意的是两者侧重点不一样，稳定币发牌制度，主要侧重在货币支付领域，因此属于香港金管局监管；虚拟资产现货ETF，则属于资本市场领域，因此由香港证监会（SFC）监管。”他称。
全球稳定币监管趋严
近几年来稳定币的风险不断被提及，因此中国香港实则顺应全球潮流。
回顾近几年稳定币的风险事件，最引人关注的事件发生在2022年5月，即UST崩盘事件。UST是由一家名为Terra的韩国公司发行的算法稳定币，其价值与美元1：1锚定。UST 通过铸造 LUNA 来维持与美元的挂钩，当 UST 市场价格低于 1 美元时，套利者可低价买入 UST，赎回价值 1 美元的 LUNA 并出售获利，以此稳定价格。
但是，数字资产整体下跌使投资者担忧 LUNA 市值无法支撑 UST 赎回，引发恐慌性抛售。大量抛售导致新的 LUNA 被铸造，供大于求使其价格暴跌，市场对套利机制失去信心，UST 与 LUNA 价格螺旋式下降，UST 脱锚贬值，最终崩盘。
即使是全球最大稳定币（USDT）发行方Tether也存在类似担忧，主要是USDT挂钩资产价值的不确定性。USDT 宣称与美元 1：1 挂钩，但市场质疑其储备资产构成并非完全是足额美元现金或等价物（短期美国国债）。若储备资产中包含其他风险资产，在市场波动时，这些资产价值可能下跌，使 USDT 难以维持与美元的固定汇率。
美国参议院近期取得重要进展的GENIUS法案亦意在监管稳定币。具体而言，法案的主要监管目标是“目前已有的币圈稳定币”，像Tether发行的USDT、Circle发行的USDC等主流稳定币，以确保它们的发行和运营符合监管标准。
业内人士认为，美国监管方可能会要求稳定币发行人获得联邦或州级许可，确保其合规运营。同时，发行人需满足资本充足率、流动性和风险管理要求， 确保稳定币可按1：1兑换美元或其他挂钩资产，保护用户资金安全； 发行人定期披露储备资产信息，增强透明度；联邦储备系统和货币监理署（OCC）将有权监督全国性稳定币发行人； 强化反洗钱（AML）和了解客户（KYC）要求，防止非法金融活动；确保稳定币不被用于非法交易或规避制裁。
稳定币监管框架尚待统一
不过，未来稳定币这一全球性资产的监管仍存在一定挑战。
李炼炫对记者表示，各司法管辖区对稳定币的监管框架尚未统一，如美国在国会推进GENIUS法案，拟对非金融机构发行稳定币设限；欧盟 MiCA 则要求发行商满足资本与治理标准；香港的《稳定币条例草案》则要求最低缴纳2500万港元的资本金，并且在香港或以外发行宣称锚定港元价值的法币稳定币，都必须申领牌照，这或涉及跨司法辖区的监管合作，最终的监管可落地性也存在不确定性。三个司法辖区在具体的监管要求上存在差异，这也会增加稳定币在全球的业务扩展的阻力。
其次，技术与运营风险也值得关注。智能合约漏洞、私钥管理失误、交易平台安全事件等技术风险依然存在，需加强审计、保险和应急处置机制。
香港也存在自身的独特优势。李炼炫认为，相较于全球其他地区，香港地区的优势在于已在2022年明确了打造全球Web3.0中心的目标，港府对Web3.0持积极态度，因此港府的各监管部门，比如香港金管局与证监会在稳定币、虚拟资产现货ETF、虚拟资产托管等领域紧密协作，形成“同业同规”的监管闭环，能够在充分防控风险的同时，支持跨市场创新。
在他看来，未来，如果要将稳定币发挥出最大作用，取决于两点。一是需有效的应用场景，稳定币如果缺乏有效的应用场景，用户则缺乏持有的意愿，其网络效应将难以展开，无法形成有效规模。当然，如果稳定币能与国家对外战略挂钩，其发展的速度肯定会更快，发挥的作用也会更大；二是必须与国际主流货币或者潜力货币挂钩。稳定币的本质是法定货币的数字化，稳定币的规模受挂钩货币本身受欢迎程度的影响。例如美元稳定币与里拉稳定币相比，美元稳定币当然更受欢迎。
未来，稳定币还需要虚拟资产托管和出入金（OTC牌照，涉及稳定币与法币的兑换）的支持，目前这两块均在立法咨询阶段，未来相关监管措施落地后，将进一步促进稳定币的发展。
三类机构最有望获得牌照
除了条例本身，未来哪些金融机构有望参与稳定币的发行也备受关注，牌照申请大概率将在2026年提速。
此次的条例提及，稳定币条例实施后，任何人要在业务过程中在香港发行法币稳定币，或在香港或以外发行宣称锚定港元价值的法币稳定币，都必须申领牌照。申请方须满足资本充足性（最低实缴资本2500万港元），符合储备资产管理（与流通稳定币面值等值的高流动性资产）及赎回（无附加条件赎回权）等方面的规定。
李炼炫对记者称，资本充足性这一要求其实上就淘汰了大部分资金实力不雄厚的中小公司。最有可能申请并获得法币稳定币发行牌照的机构之一就是银行机构。银行在资本实力、风控能力和合规体系上具备天然优势，可凭借现有的业务框架快速转型为稳定币发行商，比如目前参与稳定币沙盒的渣打银行。
大型互联网企业也是候选者，这些企业在资本和技术上具有雄厚实力。特别是对于拥有支付应用场景的互联网企业，其业务天然与稳定币契合。
此外，拥有区块链底层技术或支付网络的金融科技（FinTech）企业，同时具备足够的资本，也最有可能申请到牌照，如圆币科技。
责任编辑：杨赐
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本报记者 李攀龙 【编辑:汉昌 】
